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中信期货-能源化工专题报告(尿素):甲醇~尿尿
来源:博猫平台 作者:博猫平台 发布时间:2020-02-04 04:51

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  早在1967年化工部就安排了16套联醇装置建设,主要是合成氨联产甲醇为主,甲醇规模多在10-50万吨,一些企业也延续到现在,比如心连心、昊源、联盟、恒盛、丰喜等。(慧博投研资讯)据不完全统计,联产甲醇占甲醇产能已缩窄至10%附近(800万吨左右),根据C平衡,预计影响尿素的供应也就800万吨左右,国内醇氨比调节范围基本上是10%-50%。从单边角度去看,目前价差接近边界位置。甲醇在2100附近已到成本支撑区域,部分地区现货已处于亏损状态,如果反弹无论套保还是烯烃,目前给出的空间相对偏大,尽管四季度PP新产能偏多,但EG产能预期延后,空间或有一定缩窄;而尿素不论工业需求端还是复合肥这边都处于部分亏损状态,且内外价差逐步缩窄,目前反弹也具有相对压力,而如果下跌的话,气头尿素只是到了完全成本线,下方还有一些空间,短期低库存可能缺乏驱动,但8月份后库存积累驱动逐步增强。上市后尿素或进入累库周期,甲醇进入去库存周期。2019年来该价差在0-500区间震荡偏弱,主要是甲醇高库存压力,而尿素低库存,且上半年是旺季,目前价差仍有缩窄驱动。不过8月份后,逻辑或逐步切换,甲醇库存开始去化,传统需求进入旺季,MTO新需求逐步恢复正常并陆续投放,供需矛盾或渐改善,尽管甲醇反弹高度我们相对谨慎,但尿素进入淡季周期,供应有增长预期,进入累库周期,供需逐步宽松,驱动上有利于MA-UR价差扩大;

  库存周期和空间差异,尿素上市后或可布局MA-UR01合约扩大机会。核心逻辑主要有三个:第一个是季节性去看,MA01属于偏强合约,而尿素01合约是淡季合约,相对偏弱;第二是目前的位置具有一定边界性,不论是价差还是两个单边,风险收益比相对较好;第三就是8月份后库存周期出现差异,MA因需求回升将逐步进入去库周期,尤其是MTO新需求再次兑现,再加上入冬后供应端问题偏多,而尿素因进入需求淡季,国外增量供应释放叠加每年季节性累库。综合两个单边的边界分析,我们预计MA01-UR01价差目标或到800附近。

  风险提示:短期库存差异延续,尿素冬储超预期,烯烃端压力过大再次压制甲醇,预期驱动兑现不足

  投资咨询业务资格:证监许可【2012】669号能源化工组研究员:胡佳鹏 从业资格号:F3039655 投资咨询号:Z0013196 许俐 从业资格号:F0271452 投资咨询号:Z0012283 桂晨曦 从业资格号:F3023159 投资咨询号:Z0013632 李青021- 60812970 从业资格号:F3056728 投资咨询号:Z0014122 联系人:杨家明 从业资格号:F3046931 颜鑫 从业资格号:F3048534中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 2019 7-17 甲醇-尿素价差靠近边界,关注上市后扩大机会报告摘要甲醇和尿素的关联源于联醇装置。

  早在1967年化工部就安排了16套联醇装置建设,主要是合成氨联产甲醇为主,甲醇规模多在10-50万吨,一些企业也延续到现在,比如心连心、昊源、联盟、恒盛、丰喜等。

  据不完全统计,联产甲醇占甲醇产能已缩窄至10%附近(800万吨左右),根据C平衡,预计影响尿素的供应也就800万吨左右,国内醇氨比调节范围基本上是10%-50%。

  甲醇在2100附近已到成本支撑区域,部分地区现货已处于亏损状态,如果反弹无论套保还是烯烃,目前给出的空间相对偏大,尽管四季度PP新产能偏多,但EG产能预期延后,空间或有一定缩窄;而尿素不论工业需求端还是复合肥这边都处于部分亏损状态,且内外价差逐步缩窄,目前反弹也具有相对压力,而如果下跌的话,气头尿素只是到了完全成本线,下方还有一些空间,短期低库存可能缺乏驱动,但8月份后库存积累驱动逐步增强。

  2019年来该价差在0-500区间震荡偏弱,主要是甲醇高库存压力,而尿素低库存,且上半年是旺季,目前价差仍有缩窄驱动。

  不过8月份后,逻辑或逐步切换,甲醇库存开始去化,传统需求进入旺季,MTO新需求逐步恢复正常并陆续投放,供需矛盾或渐改善,尽管甲醇反弹高度我们相对谨慎,但尿素进入淡季周期,供应有增长预期,进入累库周期,供需逐步宽松,驱动上有利于MA-UR价差扩大; 库存周期和空间差异,尿素上市后或可布局MA-UR01合约扩大机会。

  核心逻辑主要有三个:第一个是季节性去看,MA01属于偏强合约,而尿素01合约是淡季合约,相对偏弱;第二是目前的位置具有一定边界性,不论是价差还是两个单边,风险收益比相对较好;第三就是8月份后库存周期出现差异,MA因需求回升将逐步进入去库周期,尤其是MTO新需求再次兑现,再加上入冬后供应端问题偏多,而尿素因进入需求淡季,国外增量供应释放叠加每年季节性累库。

  综合两个单边的边界分析,我们预计MA01-UR01价差目标或到800附近。

  风险提示:短期库存差异延续,尿素冬储超预期,烯烃端压力过大再次压制甲醇,预期驱动兑现不足重要提示:本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。

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  中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 一、甲醇和尿素的关联来自于联醇装置1.1尿素生产环节介绍尿素与甲醇的生产时同源的,只是随着单醇装置和一体化装置的增加,甲醇的原料来源比例跟尿素产生差异,不过高端成本都是天然气和联产的无烟煤装置。

  尿素生产环节具体如下图所示:无烟煤(34%)褐煤、烟煤(37%)天然气(26%)N2CONH3焦炉气(3%)H2H2OCO2 CO(NH2)2甲醇锅炉烟气脱硫脱硝;生产磷酸一铵和二铵;H2变换80%用于尿素20%中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 1.2氨醇比调节机制首先说明一下氨醇工艺和联产原理:1、原料煤加水经过棒磨机制成水煤浆;2、水煤浆进入气化炉,煤与氧气进行部分氧化反应制成粗合成气,成分是CO、H2、CO2、H2O和少量的CH4、H2S等,然后进入激冷室水浴;3、将黑水进行渣水分离;4、进入氨醇调整的核心环节,那就是CO变换反应:CO+2H2=CO2+H2;5、采用低温甲醇洗工艺脱除气体中的CO2、H2S和H2O等;6、进入甲醇塔合成甲醇:CO+2H2=CH3OH;7、采用液氮洗对气体净化,除去对氨合成催化剂有害的CO、CO2组分和其他杂质;8、H2与N2在高温高压和催化剂下生成NH3;其次说明一下如何进行氨醇比的调节,这里面的核心环节就是CO变化率,通过调节催化剂、反应压力和温度等方式。

  目前联产氨醇装置的氨醇比一般在10%-50%,通过调整氨醇比可以调控下游产品结构。

  一般以安徽、山东、江苏区域为主,甲醇规模10-50万吨,比如河南心连心、安徽昊源、山东联盟、江苏恒盛、河南丰喜等。

  据不完全统计,联产甲醇装置占甲醇产能已缩窄至10%附近(800万吨左右),国内醇氨比调节范围基本上是10%-50%,考虑到C平衡,影响的尿素供应大概率也是800万吨左右,不过由于联醇装置比较分散,或难达成协同效应,而且转产是有成本的,需要停车再实现转产,一次几十万左右的成本,转产后对价差的实际影响要结合当时的供需平衡去综合分析。

  另外引申出来的一个问题就是,尿素资讯甲醇和尿素对冲的配比问题,考虑到甲醇转产尿素主要是CO转化成CO2,然后给尿素提供C元素,因此我们认为配比1:1相对比较合适。

  中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 二、该价差是两个单边的结果,反作用于供需的力度不大综合2013年以来河南、山东和安徽的现货数据去分析甲醇、液氨和尿素的价差,甲醇-尿素的价差基本上在0-1200的区间波动,而从现货角度分析就是分析产甲醇的利润高,还是合成氨产尿素的利润高,一般液氨-甲醇的价差在200以内就会考虑转产,不过从价差波动与两个单边的价格去对比,很难明显看到转产对两个单边产生的明显影响,因此我们大概率可以说,价差只是甲醇和尿素两个供需作用的结果,很难较大程度去影响两者供需,从而导致价差的回归。

  以下是甲醇、液氨和尿素的价格对比和价差情况,首先是液氨与尿素之间的价差基本上是【-300,300】之间波动,因为考虑到液氨可以外售,也可以加工成尿素,类似于EO与MEG的关系,因此分析甲醇与尿素的价差时,也需要考虑液氨与两者之间的价差,对比其经济性。

  目前生产尿素利润要明显好于液氨,因此当前考虑的价差主要看甲醇与尿素,没有必要去选择液氨外售,尽管目前液氨相比甲醇的经济性也相对不错。

  如下图所示:图1:甲醇、液氨和尿素价格走势对比 单位:元/吨 图2:甲醇-尿素历史价差 单位:元/吨数据来源:wind中信期货研究部 数据来源:wind中信期货研究部图3:甲醇-液氨价差 单位:元/吨 图4:尿素-0.58液氨 单位:元/吨数据来源:wind中信期货研究部 数据来源:wind中信期货研究部1000 1500 2000 2500 3000 35004000现货价:液氨:国内市场价:甲醇:山东南部市场价(主流价):尿素(小颗粒):山东地区0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 -01-01-01 -1200 -800 -400 0 400 -01-01-01 -300 -200 -100 0 100 200 300 400 -01-01-01中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 不过当价差出现的时候,尽管联醇企业也会有转产动作,但考虑到装置单个规模比较小,也比较分散,难形成协同效应,且整体占比也就10%的甲醇产能,因此对甲醇的单边影响力度是有限的,当然如果甲醇供需相对平衡,如果出来一点边际量,那就会有较大的影响,但这种时候相对偏少,对于尿素也是如此,需要具体情况具体分析。

  从历史数据上去看,甲醇与价差之间有拐点对应的关系,不过2014年来甲醇波动率明显高于尿素,因此应该是甲醇单边影响价差更多一些,从价差与尿素的关系可以看到,尿素对价差的波动并不敏感,这也就验证了前面所说的观点,如下图所示:图5:甲醇-尿素价差与甲醇价格 单位:元/吨 图6:甲醇-尿素价差与尿素价格 单位:元/吨 数据来源:wind中信期货研究部 数据来源:wind中信期货研究部因此我们交易甲醇与尿素的价差,还是建议当成两个单边去看,毕竟两者的定价和逻辑都有较大差异,边界上可能只能作为参考。

  1500 2000 2500 3000 3500 -300 0 300 600 900 1200 1500 1800 2100 -01-01-01甲醇-尿素市场价:甲醇:山东南部1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 -01-01-01甲醇-尿素市场价(主流价):尿素(小颗粒):山东地区中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 三、从单边角度去看,目前价差接近边界位置目前甲醇2100附近已到成本支撑区域,部分地区现货已处于亏损状态,且开机率偏高状况下,具有较好的缩量弹性和空间;如果反弹,无论套保还是烯烃,目前给出的空间相对偏大,不过考虑到今年四季度PP新产能偏多,而EG的产能预期延后,空间或有一定缩窄;而尿素不论工业需求端还是复合肥这边都处于部分亏损状态,且内外价差逐步缩窄,目前反弹也也有一定空间限制,而如果下跌的话,气头尿素只是到了完全成本线,下方还有一些空间,短期低库存可能缺乏驱动,但8月份后库存积累驱动逐步增强。

  首先看一下甲醇,今年甲醇高库存至现货价格持续弱势,进而拖累盘面,目前价格已跌破2200元/吨,虽然短期驱动依然存在,还未出现明显的去库存逻辑,只是甲醇单边来说已接近下边界,毕竟部分现货已亏损,烯烃和传统下游利润都在修复,尿素上市前,甲醇越跌就越有好的入场边界。

  如下图所示:图7:甲醇样本生产企业库存 单位:万吨 图8:甲醇华东港口库存 单位:万吨 数据来源:隆众中信期货研究部 数据来源:卓创中信期货研究部图9:甲醇盘面利润 单位:元/吨 图10:山东生产利润 单位:元/吨30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 809101112 7 20182019 -200 0 200 400 600 800 1000 1200 1400山东抛盘利润内蒙抛盘利润中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 数据来源:Wind中信期货研究部 数据来源:隆众中信期货研究部图11:山西生产利润 单位:元/吨 图12:内蒙古生产利润 单位:元/吨数据来源:隆众中信期货研究部 数据来源:隆众中信期货研究部 而甲醇如果反弹的话,上方的空间主要取决于套保压力和烯烃压力,考虑到目前库存偏高,现货压力较大,不过考虑到成本问题,现货大跌的概率不大,因此如果现货反弹,上方的空间也就继续打开,7月16日甲醇产区和销区低端现货价格2150,对应的01卖保压力位为2530,而烯烃端的线元/吨,这个是短期的空间,如果四季度去看,我们做以下预估,PP四季度如果新产能陆续兑现,现货逐步累库,压力或逐步增大,不过考虑到需求大概率已经筑底,会有一定支撑,因此我们预估边界或有小幅下移,而MEG考虑到亏损持续,新产能投放悉数后移,今年压力有所减缓,因此EG的重心我们认为或稳中上移,综合来看烯烃给甲醇的空间可能变动不大。

  如下图所示:图13:MA产区和太仓现货价格 单位:元/吨 图14:富德MTO模拟利润 单位:元/吨数据来源:Wind中信期货研究部 数据来源:Wind中信期货研究部2000 2100 2200 2300 2400 2500 2600 2700江苏交割库最低价-1500 -1000 -500 0 500 1000 1500 -07-07MTO富德富德09盘面富德采产区甲醇(EG)中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 其次看一下尿素,尿素自2017年来,持续在1900-2200区间运行,目前价格在2000以下的偏低位置,从基本面价差去看,下方支撑主要是成本,目前天然气预计给出的完全成本在1900附近,其次无烟煤给出的成本支撑在1700附近,不过如果驱动向下,完全成本难以支撑盘面,因此我们认为下方空间是存在的,而如果反弹的线合约的套保压力位2120附近,因此短期尿素上方空间到2100附近可能会有压力,如下图所示:图15:尿素内外价差 单位:元/吨 图16:复合肥与尿素价格对比 单位:元/吨数据来源:Wind中信期货研究部 数据来源:Wind中信期货研究部图17:三聚氰胺加工费 单位:元/吨 数据来源:Wind中信期货研究部 -500 -400 -300 -200 -100 0 100 -07-07-07 1500 1700 1900 2100 2300 2500 -07-07-0745%CL 45%S尿素-1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 -01-01-01三聚氰胺加工费中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 四、上市后尿素或进入累库周期,甲醇逐步进入去库周期2019年来该价差在0-500区间震荡偏弱,主要是甲醇的高库存压力,而尿素持续低库存,且二三季度是旺季预期,而甲醇持续高库存,短期价差仍有缩窄驱动。

  不过8月份后,逻辑或逐步切换,甲醇库存开始去化,传统需求进入旺季,MTO新需求逐步恢复正常并陆续投放,供需矛盾或渐改善,尽管甲醇反弹高度相对谨慎,但尿素进入淡季周期,且供应仍有增长预期,进入累库周期,供需逐步宽松,价格压力逐步增加,驱动上有利于MA-UR价差扩大。

  从驱动上去看,四季度该策略的核心驱动主要是阶段性供需预期的差异,也就是反映到库存预期上,首先是甲醇和尿素在四季度的季节性库存周期是有差异的,四季度甲醇是去库存,而尿素是累库存。

  具体如下图所示:图18:甲醇港口库存季节性 单位:万吨 图19:尿素大小颗粒港口总库存季节性 单位:万吨 数据来源:卓创中信期货研究部 数据来源:隆众中信期货研究部另外从供需本身去看,甲醇四季度的驱动主要是需求端的恢复,目前供应端释放程度较大,难继续给盘面带来压力,因此下半年供需变动的关键在于需求端,上半年甲醇的需求释放是偏弱的,一方面是全球经济增速放缓,叠加4月份的响水事件,给甲醛等传统需求带来压力;另一方面是持续的MTO低利润导致烯烃需求释放不利,新投的MTO产能释放也不顺利,导致上半年甲醇上半年持续承受高库存压力,不过三季度MTO利润明显修复,或有利于MTO需求的恢复,久泰、南京诚志负荷有望提升,且长期停车的常州富德以及大唐多伦是否也会再次重启,宁波富德负荷降至9成,未来也有提负预期,都保持关注,另外就是四季度传统需求进入相对旺季,且宏观经济带来的边际压力有所减弱,因此需求也会有所回升,如下图所示:30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 809101112 7 20182019 0 20 40 60 80 100 120 140 160 809101112 9中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 图20:甲醛开机率季节性 单位:% 图21:甲醇装置开机率已到高位 单位:% 数据来源:卓创中信期货研究部 数据来源:卓创中信期货研究部新增产能类型烯烃产能配套甲醇满负荷甲醇缺口投产时间内蒙古久泰准格尔MTO(28PE+32PP) 60100缺口80目前已试车,未来有提负预期鲁西化工聊城MTO(乙丙烯单体) 3080缺口10计划2019年7月份中安联合安徽淮南SMTO(35PE/MEG+35PP) 70180缺口302019年7月15日正式开车南京诚志二期MTO(28乙烯+29丙烯+10C4) 6050缺口1302019年6月底成功试车,目前低负荷消缺宁夏宝丰二期MTO(30PE+30PP) 60210 2019年7月试车,甲醇计划年底投,2019年有缺口吉林康乃尔一期MTO+OCP(乙丙烯单体) 3020缺口70 先开一期30万吨,甲醇来源于宝泰隆焦化二期60万吨,12月已投青海盐湖MTO(15PP+25PVC) 33120 目前停车,计划2019年9月试车另外从尿素这边去看,8月份是农业需求的拐点,对应需求的淡季,而四季度仅9-10月份是小麦底肥期用肥需求,集中在河南和安徽,其他地区偏弱,占全年消费的20%,而10月份之后就主要看冬储计划如何了,整体来说农业需求已进入淡季,农业需求占到尿素需求的70%,另外就是结构性的调整,近两年鼓励大豆生产,而减少玉米生产,而玉米的单耗尿素是明显高于大豆的,第三就是国家推行生态农业,计划2020年化肥施用量实现零增长,整体农业需求短中长期都偏弱;下半年需求主要看出口和工业需求,工业需求主要看房地产,房地产短期乐观,长期悲观,且板材市场进入负增长周期,难以提振尿素需求,另外一个出口的话,我们国家的出口主要是印度,虽然下半年出口有季节性增长预期,不过考虑到印度加速自给自足政策影响下,对外的需求可能逐步减弱,2019年印度预期投放240万吨的尿素产能,且内外价差也持续缩窄的,这个对下半年的出口需求不利,如下图所示:0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 809101112 7 20182019 0.45 0.5 0.55 0.6 0.65 0.7 0.75 0.8 809101112 7 20182019中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 图22:玉米播种面积2017年开始下滑 单位: 图23:玉米和大豆单耗尿素对比 单位:万吨 数据来源:Wind中信期货研究部 数据来源:Wind中信期货研究部图24:尿素出口季节性 单位:万吨 图25:PMI人造板 单位:% 数据来源:Wind中信期货研究部 数据来源:Wind中信期货研究部 另外这里说明一下尿素的需求结构,农业需求是绝对的主体,复合肥的季节性基本上跟农业施用保持一致,其中主要的作物是水稻、玉米、小麦和果蔬,另外30%的工业需求里面,最大的就是脲醛树脂和三聚氰胺,合计需求量达到1300万吨左右,脲醛树脂主要是用于板材的胶粘剂,而三聚氰胺树脂也主要用于房地产后端。

  而从尿素的供应端去看,国内在持续淘汰落后产能,据相关机构预计,2019年可能淘汰370万吨的落后产能,不过国内2018年新增产能较多,落地的达到260万吨,今年也还有112万吨的新产能投放,并不能覆盖计划淘汰的量,但今年的尿素供应恢复了正增长,表明实际淘汰可能低于预期,另外就是国外新产能投放力度较大,2019年投放以中亚和印度为主,合计新增产能400万吨左右,考虑到宏观经济增速下滑,全球需求增速也是受到影响的,因此全球范围去看,尿素的供需是逐步宽松的,如下表所示:公司新增产能地区投产时间山东晋煤明升达化工有限公司60中国2019年江苏晋煤双多化工有限公司52中国2019年Turkmenhimiya 116土库曼斯坦2019年JSCNavoriazot 58乌兹别克斯坦2019年Chanmal Fertilisers、RFCL 240印度2019年0 10000 20000 30000 40000 50000播种面积:谷物:稻谷播种面积:谷物:小麦播种面积:谷物:玉米播种面积:豆类播种面积:蔬菜0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00玉米大豆0 50 100 150 200 250 6 9 25 30 35 40 45 50 55 60 65 20159中信期货研究能源化工专题报告(尿素) 五、库存周期和空间差异,尿素上市后或可布局MA-UR01合约扩大机会综合以上分析,核心逻辑主要有三个:第一个是季节性去看,MA01属于偏强合约,而尿素01合约是淡季合约,相对偏弱;第二是目前的位置具有一定边界性,不论是价差还是两个单边,风险收益比相对较好;第三就是8月份后库存周期出现差异,MA因需求回升将逐步进入去库周期,尤其是MTO新需求再次兑现,再加上入冬后供应端问题偏多,而尿素因进入需求淡季,国外增量供应释放叠加每年季节性累库。

  综合两个单边的边界分析,我们预计MA01-UR01价差目标或到800附近。

  另外该策略依然存在几个风险,首先是短期风险,短期由于甲醇和尿素的库存水平差异,价差仍有缩窄的风险,这个进场时需要关注和权衡,做好择时和止损;其次是尿素的冬储行为,虽然综合我们的预期去看,今年冬储支撑应该不强,但也不排除这个风险出现可能,节点在10月份后;第三就是MTO投放对于甲醇是把双刃剑,虽然一方面有利于甲醇去库,对价格形成支撑,但由于对整个MTO行业利润的挤压,可能会降低甲醇的上行空间预期,这个风险需要关注;第四就是预期的驱动兑现不足,尿素库存未见积累,低库存持续维持,甲醇高库存去化不利,冬季利多因素都低于预期。

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